风停了，摔死的就是飞猪。
硅谷科技泡沫破灭已进入倒计时？关于这个问题的争论越来越激烈，分析也更进一步。
如果美国目前的科技泡沫真的破裂，谁将损失最大？与去年不同的是，本轮泡沫破裂后的打击链不再是风险投资和普通投资者，而可能轮到员工和创始人来承受沉重的打击。
估值大跃进：一些明星初创公司吸引了数十亿美元的融资，在没有盈利的情况下实现了天价估值。
这一直是创业者们谈论最多的事情。
这些估值超过10亿美元的初创公司被称为“独角兽俱乐部”。
在如今的硅谷，独角兽已不再是稀有物种。
美国大约有一家估值超过10亿美元的初创公司，而这些公司大多数甚至还没有实现盈利。
投资者之间正在进行一场名为“寻找下一个Facebook”的竞争，有时这种做法可以用简单粗暴来形容，一个远未得到证实的概念就能获得大量风险投资。
至于营业利润、盈亏平衡点、未来现金流等传统风险投资行业所采用的一套估值标准，早已让位于。
在这种乐观的趋势下，许多谈论风险的“乌鸦嘴”被认为缺乏科技投资的远见。
知名投资家马克·库班的观点是，一旦泡沫破裂，情况可能会比以前更糟糕。
这种观点被很多人认为过于极端。
但假设泡沫大规模破裂，谁将是最大的受害者？估值分析师Manish Goyal和Bharat Ramnani在Techcrunch上撰文称，与去年泡沫破裂时不同，投资者受到的打击最为严重。
这次科技泡沫一旦破裂，最大的受害者应该是员工甚至创始人。
在这波科技趋势中，投资者把赌注押在了对遥远未来的预期上，毫不犹豫地抛弃了植根于利润的学术估值模型。
一些最著名的初创公司，例如 Uber，是传统行业的颠覆者。
这些公司的估值基于用户增长而不是实际利润。
许多初创公司的估值增长速度可谓是突飞猛进，往往只经过几轮融资就达到了连最乐观的人都感到震惊的水平。
例如，Uber的估值通过两轮融资，在短短六个月内从1亿美元估值飙升至1亿美元。
风险投资的撤退：这些天价估值确实看起来充满了泡沫，但这样的泡沫一旦破裂，是否会伤害投资者甚至散户？恐怕这次不行了。
这是这次科技市场繁荣中最有趣的事情：风险投资界的疯狂通常并没有对公共市场的理性产生太大影响。
与2000年相比，当时许多科技公司能够在没有盈利的情况下快速上市，现在科技初创公司寻找投资并不困难，但实际上上市需要更长的时间。
而且，该行业IPO数量较15年前大幅下降，最终IPO成功企业的平均盈利能力也超过了上一轮。
尽管近年来科技行业的风险投资交易和投资增长迅速，但今年已经接近顶峰。
但即使纳斯达克指数已经突破峰值，整体市盈率也只有36.5倍，与去年纳指见顶时的数百倍市盈率相去甚远。
因此，即使这一轮泡沫确实破灭，2008年危机一夜袭击数百万普通投资者的现象也不太可能再次发生。
因为这次的玩法略有不同，风险投资人看似简单粗暴地开大支票，但实际上他们已经精明地计划着撤退。
一方面，“害怕错过下一件大事”的焦虑一直揪着不少投资者的心。
他们仓促下注并投入巨资，以换取下一家可能成为 Facebook 或 Twitter 的公司的一小部分股份；但另一方面，乐观的企业家往往忽视了风险投资人通过融资条款的保护，尽可能降低了风险。
传统上，风险投资家会通过各种计算来确认公司的估值，确保清算优先权和其他相关权利，但早期这些更多是一种仪式，就像当你登上飞机时，空姐例行地解释如何使用它。
救生衣。
换句话说，风险投资家确实对他们想投资的公司抱有很大的期望。
现在风险投资家做这些事情已经做好了充分的准备，如果情况变坏，当他们谈论座椅下的救生衣时，他们真的已经准备好了随时坠毁。
这一轮风险投资的押注更像是广撒网，避免错过真正的大鱼，但每次撒网，你都有心理准备。
这甚至有点像买彩票。
风险投资家愿意继续尝试概率低但回报丰厚的游戏，只要失败时成本不高。
如此看来，创业公司只要有故事、有用户，就有投资者，就有高估值；但另一个事实是，虽然投资者普遍愿意投入一些资金购买一小部分股份来占坑，但他们真的会收购一整家估值很高但不盈利的公司吗？通常不会。
即使对于“独角兽俱乐部”中不少估值过亿的科技公司来说，投资者真正投入的钱只占估值的很小一部分。
一旦公司面临风险并开始清算，风险投资总是比任何其他参与者有更好的机会收回成本。
转行成为 VC 的知名投资人马克·苏斯特 (Mark Suster) 表示，投资者一开始与初创公司签订的各种条款，让他们在出现问题时能够从容撤退。
除了价格之外，投资者要求的最重要的保护之一通常是清算优先权，它决定了公司破产或被出售时资产的分配方式。
保证投资者先于其他人拿到钱。
此外，一家初创公司往往会经历多轮融资。
通常情况下，一旦第一个投资者设定了一定的保护条款，随后的所有投资者都会要求同样的权利，因此初创公司会经历层层融资和估值。
随着它越来越高，各种限制性条款也会层层叠加在上面。
最终又回到了最经典的部分，“虚幻的高估值都是你的，真正的条款和权利都是我的”。
萨斯特说道。
比如，一旦 Uber 和 Airbnb 无法再满足增长预期，即使以估值乘以 0.1 的比例退出，投资者也能完全收回初始融资成本，或许还能赚到一些钱，但员工和创始人就会损失无数的钱。
从人们的书中消失。
Uber 和 Airbnb 的几位创始人今年登上了福布斯亿万富翁榜。
但他们的财富建立在这两家公司的名义估值之上，该估值远远超过了收购这两家公司的市场价格。
所以真正的劣势是员工和创始人。
目前有数万人受雇于风险投资支持的初创公司，而这些员工努力工作的动力就是股票期权，希望有一天他们退出时能获得丰厚的回报。
不幸的是，普通股股东和期权持有者都不享有风险投资人的优先权。
如果这一轮泡沫破灭，那些一直按照高估值计算名义收入的员工将只剩下一些毫无价值的选择。
即使是拥有普通股的创始人也会发现，数十亿美元最终都化为乌有。
纸上的财富。
每一次泡沫破灭，以利润估值的原则就会立即生效。
届时，尚未实现盈利的初创企业将被冻结。
员工和创始人将眼睁睁地看着自己成为百万富翁的梦想破灭。
最有可能带着投资金额安全离开的人是风险资本投资者。
在这一轮技术炒作中，“击鼓传花”的游戏仍在继续。
泡沫破灭的时机决定了谁是最后得到花落的人。
目前，创始人和员工可能比VC更头疼。