业绩下滑符合预期，逆转在意料之中。中国联通前三季度利润同比大幅下降，原因是销售费用增加，以及铁塔使用费、能源、物业租金等运维成本明显增加。中国联通业绩下滑符合预期。中国联通移动业务扭转经营困境初见成效（移动用户净增976万户，达到2.62亿户，成功扭转去年移动用户连续数月下滑的局面，移动用户ARPU小幅提升至47移动主营业务收入1096亿元，同比增长0.1%），固网业务保持稳定增长（固网用户数增加272万户至7505万户，固网主营业务收入为人民币719亿元，同比增长0.1%，增长3.9%），我们认为中国联通的业绩将逐渐逆转。中国联通的业务转型具有先发优势。公司从语音服务向数据流量服务转型迈出了坚实的一步；积极推进4G/3G移动宽带融合运营；随着数据业务的快速增长和占比提升，中国联通的业绩将逐渐逆转，未来中国铁塔公司上市带来的价值重估也将带来中国联通市值的重估。国企治理结构改革将有助于激活中国联通的活力，中长期看好中国联通。国企改革是目前中国联通的重点。我们一直预计，中国联通成为首批央企改革试点的概率更高。同时，国资改革指导文件仅要求国资保持控股和控制，不存在绝对控股，这为中国联通未来的混改提供了较大的资本运作空间。通过国企混改，中国联通可以优化公司法人治理结构，活跃组织，提高效率，在未来的市场竞争中取胜。给予“增持”评级。我们预计中国联通2016-2017年收入分别为2817.56亿元（+1.70%）和2939.35亿元（+4.32%）；归属于上市公司股东的净利润为17.92亿元（-48.38%）和30.05亿元（+67.70%），EPS分别为0.08元和0.14元，BPS分别为3.80元和3.94元，参考平均水平全球TOP电信运营商PB水平2.89倍，考虑中国联通作为基础网络运营商，我们给予公司2016年PB2.00倍，6个月目标价上调至7.60元。主要危险因素。系统性估值波动，进入首批混改试点名单存在不确定性。
